一、无差别杀跌打开分化窗口
美股SaaS板块创2020年3月以来最大回撤，板块EV/NTM Rev中位数跌至3.2×，仅为疫情前7.8×均值四成。中信建投指出，AI将吞噬SaaS的末日叙事把“法律+系统记录”型公司与“UI包装”型公司混为一谈，带来结构性错误定价，正是深度研究捡漏的良机。
二、模型层同质化≠应用层同质化
OpenRouter数据显示，闭源模型仍占75%调用量，品牌溢价尚在；但领先周期已缩至4个月，价格战挤压毛利率——OpenAI 2025年毛利降至33%，Anthropic低于预期10个百分点。模型厂商被迫下探应用层，垂直场景准确率成为新战场。
三、用“错误代价”筛选真需求
医疗诊断AI每出错一次，预期损失45-63美元；信贷审批场景单次错误综合成本27-125美元。高容错代价赛道里，准确率从90%提到95%可带来数十倍价格溢价，证明贵模型反而更省钱。
四、Scaling三箭齐发，垂直奇点临近
2025-2026年性能提升来自：①RL算法迭代（GRPO→λ-GRPO），②推理时算力扩容（DeepSeek R1-0528 AIME准确率+17.5%），③架构效率优化（Kimi K2.5运行时间-80%）。行业知识注入+可验证奖励+Test-time思考已成垂直护城河标准路径。
五、壁垒坐标：复杂度×数据深度
AI冲击沿“工作流复杂度×数据护城河”重新切分：
- 高复杂+深数据：合规、审计、集成价值随AI放大；
- 低复杂+深数据：席位制计费被人效提升反噬；
- 低复杂+浅数据：已被Agent原生替代，护城河趋零。
BloombergGPT败北、Hebbia与Harvey崛起，印证专有数据+工作流+前沿模型才是价值捕获正确姿势。
六、ERP案例：法律编码即终极壁垒
SAP全球77%交易收入触及其系统，数万条税务/劳动法/行业合规逻辑被可执行代码固化，外加数十年组织记忆与生态锁定。AI只能在UI与流程层做增强，核心记录层未来五年仍难替代。
七、中信建投三维度配置策略
沿“壁垒攻防属性”布局：
- 进攻性壁垒——超配壁垒本身成为AI时代新增长引擎的标的；
- 防御转进攻——传统护城河深厚、AI收入转化可验证的公司；
- 回避短衰减——低复杂度+浅数据、护城河易被压缩的标的。
后续紧盯OpenAI、Anthropic与咨询巨头合作落地，以及企业软件AI定价与ARR增速拐点。